中信建投证券股份有限公司研究报告显示：

高端奶粉增长快,米粉收入下滑

公司收入增长主要来自奶粉,12年奶粉共实现收入49.7亿,增长17%,销量4.57万吨,增长2.76%,推算奶粉吨价为10.88万元/吨,增长14%。进一步分析,奶粉增长主要来自高端爱+,分析师估计12年爱+收入约15亿,增长约50%,冠宝及其他产品收入约35亿,增长约10%。可见公司收入增长的动力主要来自提价和产品升级。米粉收入约18亿,下滑31%,主要是米粉及辅食类产品升级导致产量下降所致。

毛利率稳步提升

销售费率存在压缩空间本期综合毛利率为64.75%,同比提高0.7个百分点。分产品看,奶粉毛利率接近66%提高0.68个点,米粉由于产品升级,毛利率大幅提升4.86个点到63.68%,已接近奶粉水平。

公司本期销售费用为21.87亿,增长5%,销售费率下降约3个百分点到40.9%,主要是人工、差旅及会务等费用同比下降所致,但广告、经销商及KA费用共16.4亿,增长13%,与收入增速基本同步。

毛利率及销售费率的贡献平滑了管理费率的上升,以及补税(2785万)和政府补贴下降(减少4100万)的影响,净利率为9.5%,同比提高0.27个百分点。

行业高景气下,公司持续快速增长可期

分析师认为行业目前的发展趋势有以下三点对公司有利:1、现有的稳定的新生人口数,及将来可能逐步放开的二胎政策;2随着消费升级及城市化的推进,行业渗透率(三四线市场)还有很大提升空间;3、消费回归理性,性价比较高的优质国产奶粉将越来越受到消费者的青睐。年初新总经理上台后,重点推进SBU建设和完善考核方式。产品方面,分析师估计公司今年将继续主推高端产品,顺应产品升级的大趋势。渠道方面,重点做精母婴店、医护的线下渠道,同时发展网络营销线上渠道。此外,公司还将继续加强上游的掌控力和研发能力,保证产品品质。在产品、品牌不断提升和行业景气度高的大背景下,公司未来的持续快速增长可期。

盈利预测:分析师依然认为,贝因美的投资价值在于行业的高景气度、稳固的行业地位和稳健的发展战略带来的可持续性增长,以及未来精细化管理、规模效益释放给盈利能力带来的提升空间。预测13-15年EPS分别为1.66、2.08和2.6元,给予13年业绩27倍P/E,上调目标价到45元,维持“增持”评级。（证券时报网）

摘自《世纪乳业周刊》

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