一、 事件概述

    我们于近日调研了登海种业。

    二、 分析与判断

    制种面积有望继续下降,政策效果将逐步显现

    12/13年度以来，我国杂交玉米种子严重供过于求，供种量达到需种量的两倍。我们认为，目前已经是玉米种子行业最差的时点。首先,2014年全国玉米制种面积有望连续第二年下降，制种面积或降至300万亩，同比下滑逾20%。其次，政策效果将逐步显现。2011年4月国务院发布《关于加快推进现代农作物种业发展的意见》，我国正式拉开了新一轮种业改革的序幕。随着《农作物种子生产经营许可管理方法》正式实施，《国务院关于支持农业产业化龙头企业发展的意见》发布，《主要农作物品种审定办法》审议通过，以及《国务院办公厅关于深化种业体制改革提高创新能力的意见》和《国家级水稻玉米品种审定绿色通道试验指南(试行)》的发布，龙头种业公司的竞争环境将逐步改善。

    公司产品梯队完整,品种审定绿色通道助推新品种入市

    本轮下降周期充分验证了公司的品种实力，凭借先玉335和登海605，公司业绩稳步提升，2012-2013年收入年复合增长率14.3%，归属于母公司的净利润年复合增长率20.8%。正处于导入期的登海618也获得经销商高度评价，去年9月国家农业部玉米专家组对新疆生产建设兵团农六师奇台高产玉米试验田种植的玉米品种进行实打验收，登海618超级玉米新品种亩产达1,511.74公斤，刷新中国玉米高产纪录。

    日前公司利用国家扶持种业创新政策，利用品种审定绿色通道，开设了东华北地区春玉米组、黄淮海地区下玉米组、东北早熟春玉米组合东北中熟春玉米组四组国家区试绿色通道，并着手品种筛选，预计明后年将有新品种分批入市。

    掌舵人逐渐重视营销 销售短板有望改善

    营销一直是公司的短板，名誉董事长李登海已深刻意识到营销改革的重要性和急迫性，正逐步改善团队建设、营销激励机制和营销模式。泰安登海应当是公司营销改革的缩影，公司将主导品种注入泰安登海，并由泰安登海销售团队负责山东省薄弱区域的销售工作，以实现主导品种快速推广，公司持有泰安登海51%的股权。除泰安登海之外，登海道吉、沈阳和泰也是类似的营销型子公司，公司持股比例均为51%。

    三、 盈利预测与投资建议

    公司拥有完整的产品梯队，先玉335平稳增长，处于成长期的登海605和良玉99支撑玉米种子业务快速发展，正处于导入期的登海618有望继登海605成为新的大品种；公司充分利用品种审定绿色通道，现已建成四组国家区试绿色通道，并着手品种筛选，明后两年将有新的优势品种分批入市。李登海院长深刻意识到营销改革的重要性，接下来有望在营销团队建设、营销激励机制、营销模式等方面作出调整。我们预计2014-2015年公司分别实现销售收入19.2亿元和23.6亿元,归属于母公司股东净利润分别为4.4亿元和5.6亿元，每股收益分别为1.25元和1.60元。公司合理估值38-40元，维持强烈推荐评级。

    四、风险提示

    自然灾害。

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